Pour les investisseurs institutionnels, la nouvelle année représente une occasion de réinitialiser les objectifs et d’ajuster les stratégies dans la quête incessante d’alpha. Joshua Kestler et Benjamin Yaffee d’Innocap identifient cinq défis clés auxquels les investisseurs font face, ainsi que la manière dont ils utilisent les comptes gérés dédiés (Dedicated Managed Accounts/ DMAs) pour répondre à ces enjeux et améliorer leurs résultats d’investissement.

Des taux élevés créent des obstacles élevés

L’environnement actuel de taux d’intérêt relativement élevés impose un seuil de performance intrinsèquement plus élevé pour les portefeuilles de fonds de couverture. Malgré des baisses récentes, il est peu probable que les taux reviennent à 1 % ou moins de sitôt. En conséquence, les hedge funds et les allocateurs à ces fonds demeurent sous pression pour franchir cette barre plus élevée et livrer l’alpha attendu. Comme les investisseurs disposent de plus d’options et peuvent obtenir un rendement raisonnable sur leurs liquidités, ils exigent une performance accrue pour justifier l’investissement initial, le risque supplémentaire et les frais payés.

Le coût de l’argent n’est pas simplement théorique. Pour les caisses de retraite ou les fonds souverains qui empruntent aux trésoreries internes pour investir, il s’agit d’un coût réel qui doit être remboursé avant toute réalisation de profit. C’est pour cette raison que certaines structures d’investissement peuvent aider les allocateurs à générer de l’alpha opérationnel et à surmonter cette contrainte inhérente. Un compte géré dédié peut, par exemple, utiliser un financement notionnel, contrairement à un hedge fund traditionnel mis en commun qui est entièrement financé en espèces. Pour un investisseur souhaitant obtenir une exposition de 100 $, voici à quoi cela peut ressembler:

Un compte géré dédié financé de façon notionnelle permet à l’investisseur de ne financer que ce dont le gestionnaire a besoin — ce qui signifie que l’allocateur peut emprunter moins auprès de la trésorerie ou déployer le capital excédentaire dans un autre investissement.

De plus, un allocateur peut obtenir une efficience du capital nettement supérieure en investissant dans plusieurs comptes gérés dédiés notionnellement financés au sein d’une seule entité légale. La diversification créée par un groupe d’actifs plus vaste et varié réduit généralement les exigences de marge et libère davantage de capital.

De forts rendements boursiers augmentent les risques à la baisse

La plupart des grands allocateurs ont une exposition importante aux marchés boursiers. Beaucoup envisagent maintenant de couvrir leur beta actions, compte tenu des niveaux record des marchés et des risques liés à la volatilité macroéconomique actuelle. Pour les investisseurs institutionnels comme les caisses de retraite, les fonds souverains et les fondations — dont les bilans sont fortement sensibles aux actions — l’impact d’une correction peut être considérable. Comme nous l’avons vu en 2020 lors du choc lié à la COVID-19, plusieurs allocateurs ont eu du mal à atteindre leurs objectifs de rendement et leurs obligations de financement.

Au cours des dernières années, de nombreuses grandes institutions ont mis en place des programmes de stratégies d’atténuation des risques (Risk Mitigating Strategies, ou RMS) pour couvrir ou compenser le risque lié à la croissance des marchés boursiers. Ces programmes visent à générer des rendements positifs lorsque les marchés boursiers reculent. Ils investissent dans des stratégies dont la corrélation attendue avec la prime de risque des actions est négative. Les composantes typiques incluent:

• la durée longue sur les obligations du Trésor,
• les stratégies de tendance (trend following/capture), et
• les primes de risque alternatives.

Ces investissements sont généralement conçus pour présenter un niveau de volatilité comparable à celui des actions, afin de pouvoir compenser efficacement les pertes liées au actions beta en période de stress de marché.Plusieurs grandes caisses de retraite utilisent des comptes gérés dédiés pour mettre en œuvre leurs programmes RMS plus efficacement. Les avantages sont nombreux :

Les bénéfices des comptes gérés dédiés pour les RMS :

• Contrôle des actifs : Les actifs dans un compte géré dédié sont séparés de ceux des autres investisseurs et sont ultimement sous le contrôle de l’allocateur. Cela élimine le risque que les rachats soient suspendus ou soumis à des restrictions.
• Personnalisation : Les comptes gérés dédiés permettent à l’allocateur de négocier une stratégie d’investissement sur mesure avec le gestionnaire de hedge fund, afin qu’elle réponde à ses objectifs spécifiques en matière de risque et de rendement. Ils permettent également de mettre en place des lignes directrices d’investissement pouvant être surveillées quotidiennement pour s’assurer que les paramètres du programme sont respectés.
• Efficacité du capital : Les comptes gérés dédiés peuvent être financés de manière notionnelle, ce qui signifie que le niveau d’exposition souhaité peut être atteint sans financer intégralement l’investissement en espèces.
• Flexibilité de rééquilibrage : Les comptes gérés dédiés permettent un rééquilibrage plus flexible et dynamique, incluant des ajustements intra-mensuels, contrairement aux fenêtres de fin de mois ou de fin de trimestre exigées dans une structure commingled. Cette caractéristique est particulièrement précieuse pour un programme RMS lors de performances exceptionnelles d’un gestionnaire ou en période de forte volatilité des marchés.
• Transparence quotidienne : Les comptes gérés dédiés offrent une transparence quotidienne sur la performance et le risque, ainsi qu’une visibilité détaillée au niveau des positions. La fréquence et la granularité de ces données exploitables permettent à l’allocateur de gérer plus efficacement le programme RMS tant du point de vue de l’investissement que de la gestion des risques.

Perdre de l’alpha à cause des frais

Les allocateurs peinent de plus en plus à composer avec les frais élevés facturés par certains hedge funds, allant parfois bien au-delà du modèle 2 & 20, notamment dans les fonds multi-stratégies où les frais peuvent atteindre 3 & 30. Les coûts liés à l’acquisition de talents et à la gestion de ces fonds sont substantiels, et certaines dépenses, comme la rémunération des employés, sont souvent refilées aux investisseurs. Ceux-ci paient donc des frais considérables, mais obtiennent très peu de transparence sur leur composition.

La question des frais prend encore plus d’importance dans le contexte actuel de taux élevés : la barre de performance est plus haute, et les frais érodent encore davantage l’alpha produit. Les allocateurs sophistiqués gérant de très grands portefeuilles — les caisses de retraite, les fondations, les fonds souverains — cherchent de plus en plus des façons d’investir plus efficacement et de réduire les coûts associés à certains modèles de fonds.

Une option consiste à internaliser la gestion, mais cela requiert la création d’une infrastructure complète ainsi que l’embauche de talents spécialisés. Une autre option consiste à utiliser une plateforme de comptes gérés dédiés pour construire son propre véhicule multi-gestionnaire avec des gestionnaires tiers. Cette structure permet une utilisation plus efficiente du capital, une gestion plus efficace du collatéral grâce au financement notionnel, ainsi que le cross-margining et le netting entre gestionnaires au sein d’une entité unique. Plusieurs clients d’Innocap utilisent cette structure, car elle offre une efficience accrue et facilite l’onboarding, les rééquilibrages et les déploiements de capital.

Comment réussir à mettre en place un programme de portable alpha

Trouver des actifs faiblement corrélés aux marchés peut être une stratégie puissante pour les allocateurs en quête de surperformance. Séparer le portefeuille entre beta (exposition marchée) et alpha (rendement excédentaire) améliore non seulement la diversification, mais libère aussi du capital puisque le beta peut servir de collatéral. C’est le principe du portable alpha.

Le portable alpha a atteint un sommet en 2008, où environ 25 % des plus grands fonds de retraite y avaient recours.* Toutefois, la crise financière mondiale a révélé de nombreuses faiblesses : mauvaise corrélation, illiquidité des investissements, manque de transparence. En déployant ces stratégies par l’intermédiaire d’investissements dans des hedge funds commingled pour l’exposition alpha — limitant ainsi la liquidité, la transparence et les outils de gestion des risques — ces structures étaient essentiellement vouées à l’échec.

Le portable alpha a toutefois regagné en popularité. De nombreuses leçons ont été tirées de 2008, notamment l’importance de trouver un véritable alpha, d’appliquer une gestion des risques adéquate et d’utiliser des structures qui permettent aux investisseurs de gérer la liquidité et de rééquilibrer leurs portefeuilles. Les comptes gérés dédiés répondent aux principales lacunes observées en 2008 et offrent une solution efficace pour mettre en œuvre ces structures.

Voici les avantages d’utiliser des comptes gérés dédiés :

• Contrôle et flexibilité : La structure DMA permet de rééquilibrer le portefeuille à n’importe quel moment.
• Conditions et liquidité sur mesure : Elle permet de définir des modalités personnalisées qui s’alignent sur les objectifs du programme.
• Transparence quotidienne : Utilisée pour surveiller les variations de corrélations.
• Financement notionnel : La structure DMA peut être financée de manière notionnelle, maximisant l’efficience du capital.
• Utilisation du beta comme collatéral : Le composant beta peut servir de garantie au sein de la structure, augmentant encore l’efficience du capital.
• Diversification accrue de l’alpha : Plusieurs gestionnaires peuvent être regroupés dans une seule structure, diversifiant ainsi les sources d’alpha.

*Institutional Investor – Easy Money: The Temptation of Portable Alpha Strategies, Imogen Rose-Smith, 10 février 2010.

Le défi de la liquidité dans les marchés volatils

La volatilité devrait persister compte tenu des risques géopolitiques, des conditions macroéconomiques et de l’incertitude entourant la politique américaine. De nombreux allocateurs souhaitent donc une plus grande flexibilité et une meilleure transparence pour comprendre leur exposition. Le manque de transparence des positions dans les hedge funds traditionnels limite ces capacités.

Ce défi est devenu évident en 2020, alors que certains allocateurs éprouvaient des difficultés à ajuster rapidement leurs portefeuilles. Ceux utilisant des comptes gérés dédiés détenaient cependant une visibilité supérieure et pouvaient ajuster leurs positions plus efficacement. Le financement notionnel facilite également l’extraction de liquidités excédentaires pour les redéployer opportunément lors de périodes de volatilité.

Les comptes gérés dédiés offrent aussi la possibilité d’héberger chaque gestionnaire dans une entité distincte ou d’opter pour une structure multi-gestionnaire, qui permet lecross-margining, la mobilité du capital et l’ajout rapide de nouveaux gestionnaires afin de captures des opportunités.

En résumé

Bien que les comptes gérés dédiés offrent des avantages en tout temps, ces bénéfices deviennent particulièrement évidents en période de volatilité ou de stress. Ils permettent une gestion dynamique du portefeuille, du financement notionnel à la personnalisation des lignes directrices, en passant par un redéploiement plus efficace du capital. Les allocateurs bénéficient d’un meilleur contrôle sur leurs investissements dans leur quête de surperformance et conservent davantage d’alpha grâce à des structures de frais négociées et optimisées.

Avec plus de 80 milliards de dollars US sur la plateforme, Innocap demeure le chef de file mondial des services de comptes gérés dédiés. Propulsés par une technologie conçue sur mesure et une équipe d’experts chevronnés, nous offrons aux allocateurs institutionnels une manière supérieure de structurer, d’accéder et de suivre leurs investissements. Notre plateforme leur permet de personnaliser leurs solutions, d’obtenir un meilleur contrôle des actifs, d’améliorer la transparence et d’augmenter l’alpha opérationnel de leurs portefeuilles alternatifs.